美国市场展望：尽管存在通胀，投资者仍应保持乐观

利率不太可能下降，因此在美国股票选择上需更加审慎

美国经济在2026年下半年的状况强于一年前许多经济学家的预期。经济增长保持正值，失业率维持在相对低位，大型企业继续大力投资人工智能基础设施（包括云计算和数据中心容量）。考虑到通胀下降速度未如政策制定者所愿，且利率仍具限制性，这一势头更显难得。

- 尽管这种经济韧性意味着我们无法期待美国更快地降息，但通胀也尚未低到足以让美联储宣布胜利。因此，在进入2026年下半年之际，投资者应为温和增长、持续通胀和利率维持高位做好准备，并越来越预期今年利率可能进一步上调。

- 在这种环境下，散户投资者应减少对宏观经济头条的关注，更多聚焦于公司质量、现金流实力和投资组合的多元化。整体经济可能继续增长，但并非所有行业都能同等受益。

- 数据也支持这一中间立场。根据美国经济分析局的数据，2026年第一季度实际国内生产总值按年率计算增长了1.6%，继2025年最后三个月增长0.5%之后，表明经济活动虽放缓但仍保持正值。[1] 根据联邦储备经济数据（基于劳工统计局系列），5月份失业率为4.3%。[2] 同时，4月份整体个人消费支出（PCE）价格指数同比上涨至3.8%，核心PCE达到3.3%（仍远高于美联储的目标）。[3]

图1. 2026年1月至4月整体与核心PCE通胀。来源：美国经济分析局，《个人消费支出价格指数》发布。

低收入家庭显然正面临更大压力。

消费者支出仍是美国经济的基石。近期的零售销售和个人消费数据显示，美国人仍在持续消费。然而，总体数据仅反映了部分情况。

高收入家庭受益于股市上涨、较高的储蓄收益率以及强劲的住房财富。这些家庭继续在旅行、娱乐、奢侈品和高端服务上支出。他们的消费能力有助于支撑整体美国经济活动。

中低收入家庭则面临不同的现实。对许多人来说，他们在疫情期间积累的超额储蓄已经耗尽。住房成本、保险费、医疗支出和日常生活开支仍显著高于2021-23年通胀飙升前的水平。尽管工资有所上涨，但许多家庭感觉收入增长并未抵消更高的生活成本。

我们还看到信贷数据表明这些家庭正承受越来越大的压力。信用卡余额上升，信用质量较低借款人的违约率也有所提高。这些趋势未必意味着危机，但表明一些家庭对利率和经济不确定性变得更加敏感。

对投资者而言，这一影响至关重要。消费者支出总体可能依然具有韧性，但面向不同收入群体的公司可能会经历截然不同的结果。面向富裕消费者的公司可能继续表现良好，而依赖财务压力较大客户的企业则可能面临更大挑战。

今年4月，美国个人消费支出增长了0.5%，较3月1%的增幅有所放缓。事实上，4月实际个人消费支出仅增长了0.1%，而实际可支配个人收入则下降了0.5%。[4] 这意味着家庭仍在支出，但其实际购买力减弱。

图2. 2026年3月至4月消费者收入与支出动向。来源：美国经济分析局，《个人收入与支出》，2026年4月。

信贷环境也比总体支出数据所显示的更为脆弱。纽约联储报告显示，2026年前三个月家庭债务总额约为18.78万亿美元。其中抵押贷款债务仍是最大组成部分，达13.19万亿美元，而汽车贷款和学生贷款各自接近1.7万亿美元。[5] 学生贷款压力尤为明显：第一季度逾期90天或以上的学生贷款违约率升至占贷款余额的10.3%，高于2025年第四季度的9.6%。[6]

图3. 2026年第一季度家庭债务构成。来源：纽约联邦储备银行《家庭债务与信贷报告》。信用卡、房屋净值循环信贷及其他余额根据报告中的构成比例四舍五入。

飙升的汽油价格使整体通胀维持在较高水平

通胀已从疫情后的高点显著回落，但向美联储2%目标迈进的进程已放缓。这其中有几个原因。

首先，服务业价格正以较高的速度上涨。与商品不同，服务价格在很大程度上取决于劳动力成本。医疗保健、保险、酒店业和个人服务等行业持续面临工资上涨压力。只要劳动力市场保持相对健康，服务业通胀可能只会逐步下降。

其次，住房相关成本继续影响通胀指标。尽管许多地区的市场租金已经降温，但官方通胀指标通常存在滞后调整。这意味着即使实际情况已有所改善，住房成本仍会继续影响通胀统计数据。

第三，全球供给侧风险依然存在——贸易政策、关税、航运中断和地缘政治紧张局势都可能增加企业成本。企业通常最初会自行吸收这些成本，但最终部分负担会通过更高的价格转嫁给消费者。

最后，能源市场仍是一个不确定因素。石油和燃料价格会影响整个经济中的运输、物流和生产成本。正如我们在最近几个月所看到的那样，一次重大的能源冲击会迅速改变通胀前景。

尽管我们应假设通胀随着时间推移很可能会走低，但这一过程可能比许多投资者预期的更缓慢且更难以预测。

最新的价格数据凸显了这一点。美联储经济数据显示，2026年1月整体消费者物价指数按年率计算为2.4%。到5月，该指数已升至4.2%。为何会出现如此大幅的上升？当我们查看能源指数成分时，这一点就变得清晰了，该指数上涨了23.5%。（而剔除食品和能源的核心指数仅同比上涨了2.9%。[8]）这表明，一旦能源价格变动，整体通胀压力也会迅速变化。

图4. 2026年1月至5月CPI与核心CPI指数。来源：FRED，使用BLS CPIAUCSL和CPILFESL序列。

并非那么隐蔽的通胀推手：关税、供应链和能源

关税和供应链中断很少会立即全部反映在消费者价格中。进口商、批发商和零售商通常会通过库存、对冲合约、与供应商谈判或暂时降低利润率来吸收部分冲击。然而，经过几个季度后，这些缓冲往往会减弱。届时，成本上涨将被转嫁至零售价格，尤其是在企业拥有定价权或替代品有限的品类中。

正因如此，商品通胀出现一个月的温和表现，并不意味着那里的通胀已得到控制。关税最初可能表现为企业利润率问题，随后才会演变为消费者价格问题。对散户投资者而言，这种区别至关重要。拥有强势品牌和定价权的公司或许能够维持利润率，而利润率较低的零售商和制造商则可能被迫在接受利润下滑和提高价格之间做出选择。

能源市场构成了另一个相关但独立的传导渠道。美国能源信息署报告称，2026年5月布伦特原油现货均价为每桶107美元，并预测2026年6月和7月布伦特原油价格约为每桶105美元，同时估计截至2026年6月底的三个月内，全球石油储备每天将减少630万桶。[9]高企的油价会推高机票价格、货运费率、配送成本、塑料、化学品以及部分食品生产开支。即使能源被排除在核心通胀之外，它仍可通过工资和物流成本影响服务业。

美国央行在设定利率方面肩负着一项微妙而艰巨的任务

美联储正面临一项艰难的平衡任务。政策制定者必须在控制通胀的同时避免造成不必要的经济疲软。

如果通胀持续高于目标，激进的降息可能会重新引发物价压力。另一方面，若利率维持高位过久，则可能抑制信贷扩张、企业投资和消费者支出。

其中一个挑战在于，货币政策对经济各部分的影响并不均衡。拥有大量现金储备的大型科技公司对借贷依赖较低，即使在高利率环境下也能继续投资。相比之下，小型企业、商业房地产借款人以及背负浮动利率债务的家庭对融资成本要敏感得多。

由于这种传导机制的不均衡性，即便某些行业承受巨大压力，整体经济增长仍可能持续。

我们的基准情景是，美联储在2026年余下时间将保持谨慎态度。利率可能会调整，但更可能是渐进式而非激进式的。任何期待利率迅速回归接近零水平的投资者，很可能会感到失望。

这一观点与近期的政策和市场背景一致。美联储经济数据显示，2026年1月至5月期间，有效联邦基金利率维持在3.63%–3.64%之间，而截至6月中旬，联邦基金目标区间上限为3.75%。[10]当然，在6月的利率决议会议上，美联储并未调整利率，尽管委员会近半数成员预计今年将加息。

图5. 2026年1月至5月的有效联邦基金利率与失业率。来源：FRED，美联储/劳工统计局系列数据。

有充分理由对美国市场保持乐观。

若干风险可能显著改变美国市场的前景。这些风险包括重大地缘政治事件、能源价格急剧上涨、劳动力市场意外恶化、财政政策不确定性，或商业地产或区域性银行体系内的金融压力。

尽管存在这些风险，最可能出现的结果仍是经济温和扩张，而非陷入衰退。美国经济继续受益于创新、强劲的企业盈利，以及收入分布高端群体相对健康的家庭资产负债表。

对零售投资者而言，核心经验十分明确：避免仅基于对快速降息的预期做出投资决策。相反，应关注投资组合的质量、分散化和长期基本面。经济状况可能仍不均衡，但纪律严明的投资仍是应对不确定性的最可靠策略。

随着2026年推进，美国经济可能出现的三种情景

基准情景（55%概率）：经济增长保持正增长，但低于长期平均水平。通胀逐步缓和至3%左右。利率仅小幅下降。股票市场回报率为正，但较近年更为温和。

乐观情景（20%概率）：人工智能投资带来的生产率提升推动经济增长加速，同时通胀下降速度超预期。美联储获得更大的降息空间，从而支撑股票和固定收益资产。

悲观情景（25%概率）：由于能源价格、服务业通胀或供应链中断，通胀持续居高不下。美联储推迟宽松政策，金融环境进一步收紧，经济增长显著放缓。

图6. 情景矩阵。来源：本研究引用的公开宏观经济指标所基于的假设。

另一种观点：为何软着陆情景仍可能成立

不应忽视更为乐观的解读。自2020年以来，美国经济屡次比预期更好地吸收了各种冲击。尽管家庭资产负债表状况不均，但并非普遍疲弱。劳动力市场依然具有韧性，多个行业的企业利润仍然强劲。如果能源价格下跌、企业限制将关税成本转嫁给消费者，且人工智能投资带来的生产率提升加速，则通胀可能在不显著恶化美国就业的情况下回落。

在此情景下，美联储将获得更多灵活性，在维持经济扩张的同时逐步降息。股票市场可能继续表现良好，尤其是如果盈利增长不再局限于最大的科技公司，而是进一步扩散。需要注意的是，当前的通胀和信贷数据留给政策制定者的容错空间，已不如全球金融危机后低通胀时期投资者所享有的那样宽裕。

方法论

本研究引用的资料来源包括美联储、纽约联邦储备银行、劳工统计局（BLS）、经济分析局（BEA）、能源信息署（EIA）、国会预算办公室（CBO）、国际货币基金组织（IMF）的研究出版物以及美联储经济数据（FRED）。

本研究将公开的宏观经济数据与定性投资分析相结合。主要的定量输入包括经济分析局的GDP和个人收入数据、经济分析局的PCE通胀数据、通过FRED获取的劳工统计局的CPI和就业数据（如可获得）、纽约联储的家庭债务与信用报告数据、能源信息署的能源市场数据，以及芝加哥商品交易所FedWatch所反映的市场隐含政策预期。情景概率为主观评估，旨在框定风险，而非提供精确预测。

数据选自截至2026年6月中旬的最新发布版本。部分图表结合了月度观测值及最近一次官方发布的日期。当某一数据序列在不同来源之间不可直接比较时，图表标题会注明数据来源及单位。因此，这些图表应视为基于官方数据输入的研究示意图，而非完整的计量经济预测模型。

脚注

[1] 经济分析局，《2026年第一季度GDP第二次估算及企业利润》；FRED实际GDP增长率序列A191RL1Q225SBEA。

[2] FRED失业率序列UNRATE，2026年5月。

[3] Bureau of Economic Analysis，个人消费支出价格指数和核心PCE价格指数，2026年4月。

[4] Bureau of Economic Analysis，个人收入与支出，2026年4月。

[5] Federal Reserve Bank of New York，《家庭债务与信用季度报告》，2026年第一季度。

[6] Federal Reserve Bank of New York，《家庭债务与信用报告》，学生贷款拖欠数据，2026年第一季度。

[7] FRED CPIAUCSL和CPILFESL序列，2026年1月至5月。

[8] Bureau of Labor Statistics，《消费者价格指数摘要》，2026年5月。

[9] U.S. Energy Information Administration，《短期能源展望：全球石油市场》，2026年6月。

[10] FRED FEDFUNDS和DFEDTARU序列。

[11] CME FedWatch，市场隐含的联邦基金利率目标概率，2026年6月。

参考文献

Bureau of Economic Analysis.（2026年）.《2026年第一季度国内生产总值（第二次估算）和企业利润》。

Bureau of Economic Analysis.（2026年）.《2026年4月个人收入与支出》。

Bureau of Economic Analysis.（2026年）.《个人消费支出价格指数》。

Bureau of Labor Statistics.（2026年）.《2026年5月消费者价格指数摘要》。

Federal Reserve Bank of New York.（2026年）.《2026年第一季度家庭债务与信用季度报告》。

Federal Reserve Bank of St. Louis FRED.（2026年）.CPIAUCSL、CPILFESL、FEDFUNDS、UNRATE及相关序列。

U.S. Energy Information Administration.（2026年）.《短期能源展望：全球石油市场》。

芝加哥商品交易所.（2026年）.CME FedWatch工具。

Congressional Budget Office.（2026年）.《预算与经济展望：2026至2036年》。

International Monetary Fund.（2025-2026）。关于关税传导与通胀动态的研究出版物。

附录：图表中使用的源数据